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Titoli di Stato: 200 miliardi in fumo in due settimane. Come difendersi dal rialzo dei tassi. – Il Sole 24 ORE


Sono state sufficienti poche parole di Mario Draghi per far cambiare decisamente il vento sui bond europei. Che siano state male interpretate o meno, le frasi con cui il presidente della Bce durante il vertice di Sintra di due settimane fa sembrerebbe

aver aperto la porta a una futura riduzione dello stimolo monetario nell’Eurozona hanno effettivamente fatto breccia negli investitori, scatenando una svendita di titoli di Stato (e non solo) con pochi precedenti.

Due settimane «nere»
Sono infatti quasi 200 i miliardi di euro andati in fumo tra governativi, corporate e high yield a tasso fisso dell’Eurozona in sole due settimane, quando si guarda alla capitalizzazione dell’indice Bloomberg Barclays Euro Aggregate Bond Index. Chi è abituato a considerare il bicchiere mezzo pieno rileva, per la verità, come la capitalizzazione dell’indice in questione sia ancora leggermente al di sopra a quella di inizio anno e ben oltre i livelli raggiunti subito dopo l’elezione di Donald Trump alla Casa Bianca. I più prudenti non possono però far a meno di rilevare come in meno di due settimane siano in fondo evaporati i guadagni realizzati nei primi 6 mesi dell’anno, e soprattutto puntano il dito sull’inversione di tendenza e temono per il futuro.

Cosa insegnano i precedenti
Il ricordo va a due fasi particolari che si sono vissute non tanto lontano nel tempo. La prima ha più a che vedere con la politica monetaria ed è l’annuncio con cui nel maggio 2013 l’allora presidente della Federal Reserve, Ben Bernanke, preparava i mercati a una riduzione del quantitative easing (il piano di riacquisti della Banca centrale Usa). L’altra è più legata alle vicende europee e segue le aspettative che si erano create ad aprile del 2015 per una ripresa più sostenuta del previsto dell’inflazione nell’area (poi rivelatesi premature).

I PRECEDENTI
Incremento dei rendimenti dei titoli decennali in punti base. (Fonte: UniCredit Research)
BundBTp
9269321269837Maggio – Luglio 2013 (taper tantrum)Aprile -Giugno 2015 (attese su inflazione europea)Giugno – Luglio 2017 (tapering Bce)050100150

In entrambi i casi si era assistito a un’ondata di svendite sull’obbligazionario continentale, che aveva poi impattato anche sugli altri mercati, azionario in primis. Tanto per ricordare, durante il cosiddetto taper tantrum del 2013 i rendimenti del Bund decennale erano cresciuti di ben 92 centesimi e quelli del BTp di 126 punti base, mentre nel 2015 gli effetti sui tassi titoli di Germania e Italia erano stati rispettivamente di 69 e 98 punti base. L’impatto di questa nuova «crisi» è per il momento più contenuto ed equilibrato (32 centesimi in più per il Bund e 37 il BTp), ma c’è il sospetto che si sia soltanto all’inizio e nessuno è obiettivamente in grado di dire dove si potrà a finire.

La storia non si ripete (necessariamente)
Che la tendenza delle Banche centrali (la Bce e la Fed, che è più avanti nel ciclo di circa 18 mesi) sia ormai quella se non di ridurre, quantomeno di smettere di aumentare i propri bilanci, non è ormai un mistero e un risparmiatore che punta sull’obbligazionario dovrà convivere con questo scenario. La ritirata potrebbe però stavolta essere un po’ più ordinata rispetto al passato: «A nostro avviso non ci dovremmo aspettare una riedizione del taper tantrum in chiave europea», sostiene Michael Rottmann di UniCredit Research. Il suo ragionamento si basa essenzialmente su due motivi: «La Bce – spiega l’analista – ha indicato chiaramente la necessità di “pazienza e persistenza” nella politica monetaria e i commenti dal discorso di Sintra hanno sottolineato che la Banca centrale vuole che l’aggiustamento delle condizioni finanziarie sia graduale; con il beneficio dell’esperienza, abbiamo poi appreso dagli Stati Uniti che un tapering ben organizzato non è affatto un incubo».

“Occorre guardare al di là dell’universo euro aggregate per cercare alternative che possano offrire maggior protezione”

Christel Rendu de Lint, Ubp

Il fatto che non si verificheranno probabilmente particolari drammi non esclude però che i rendimenti obbligazionari tenderanno a salire. In un certo senso è inevitabile, così come inevitabili sono gli aggiustamenti che dovranno compiere gli investitori al proprio portafoglio. Rinunciare al reddito fisso, si sa, è impensabile per un risparmiatore italiano e in fondo è anche poco corretto. In genere i gestori sono pronti a presentare possibili alternative, selezionando qua e là nel variegato mondo obbligazionario.È il caso di Christel Rendu de Lint, Head of Global & Absolute Fixed Income di Union Bancaire Privée, che sottolinea come gli investitori debbano «guardare al di là dell’universo euro aggregate per cercare alternative che possano offrire maggior protezione» e invita a considerare gli high yield degli Stati Uniti e il debito subordinato delle banche «a patto che gli investimenti siano selezionati con attenzione».

La soluzione indicizzata per gli affezionati ai titoli di Stato
La sua indicazione, così come quella di chi nota che in un contesto simile di espansione economica e inflazione ancora sotto controllo le Borse abbiano in fondo registrato quasi sempre performance positive anche nel momento in cui le Banche centrali normalizzavano le proprie politiche monetarie, implica però una virata piuttosto pronunciata nelle strategie di portafoglio che non tutti sono in grado o intendono compiere. Per chi vuole restare comunque fedele ai titoli di Stato le alternative ci sarebbero, anche se non molte per la verità.

LA “RESISTENZA” DEGLI INDICIZZATI
Prezzi di BTp e CcT con scadenza fine 2022 a confronto. Base 100=1/6/2017. (Fonte: Datastream)
CcTeu 15/12/2022BTp 01/11/2022
GiuGiu 05Giu 08Giu 12Giu 15Giu 19Giu 22Giu 26Giu 29Lug 03Lug 06Lug 1099,099,5100,0100,5101,0101,5

Una di queste riguarda i titoli con cedola variabile, che in un contesto di tassi in rialzo dovrebbero offrire una maggior protezione. Anche qui però la faccenda è discussa: di sicuro un movimento del genere si è verificato negli ultimi tempi e basta confrontare i prezzi dei CcTeu legati all’andamento dell’Euribor con quelli dei BTp nominali pari scadenza per rendersene conto. Ora però, fa notare UniCredit Research, gli indicizzati trattano sui massimi relativi da inizio giugno e c’è il pericolo che questa opportunità di apprezzamento sia ormai alle spalle.

La «scommessa» sull’inflazione
Altrettanto può dirsi per i titoli legati all’inflazione, sui quali sarebbe di solito il caso di aumentare l’esposizione nelle fasi in cui si prospetta un’espansione economica. Qui, come segnalano gli analisti con linguaggio squisitamente tecnico i livelli di breakeven, ovvero la differenza di rendimento fra un titolo con cedole indicizzate all’andamento dei prezzi e uno nominale a parità di scadenza, sono scesi ulteriormente anche di riflesso al calo del petrolio e «con il peggio della decelerazione ormai alle nostre spalle – sostiene Rottmann – una loro ripresa appare probabile». Tradotto in termini spiccioli, potrebbe essere il momento giusto per accumulare BTp Italia, BTp€i e simili. Il problema è se l’inflazione arriverà davvero nell’Eurozona e il mercato, sotto questo aspetto, mostra di crederci fino a un certo punto: le aspettative a lungo termine misurate dal tasso swap 5y5y seguito da vicino dalla Bce sono sì cresciute di 10 centesimi fino a sfiorare l’1,60%, ma restano ancora lontane sia dall’obiettivo Bce, sia dai livelli dello scorso inverno.

consulta i grafici cliccando sul link sotto riportato

Sorgente: Titoli di Stato: 200 miliardi in fumo in due settimane. Come difendersi dal rialzo dei tassi. – Il Sole 24 ORE

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